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出品丨虎嗅汽车组

作者丨李赓

头图丨视觉中国

（注：头图为前天在港交所发言的宁德时代创始人、董事长兼CEO曾毓群）

前天早上，宁德时代再次完成了个大里程碑：正式登陆港交所，获授全新港股代码03750。上市首日，宁德时代股价表现强劲，涨幅达16.43%，市值一度攀升至1.39万亿元。

作为2023年迄今全球最大IPO、过去四年最大香港IPO。宁德时代这次上市募资净额约为353亿港元，在基石认购吸引了中石化、科威特投资局、高瓴资本、高毅资产、瑞银、橡树资本、未来资产、加拿大皇家银行、太保、泰康、博裕、景林等一批全球知名公司和资本参与认购。

虽然很顺利，但这次的公开募资行为，显然与宁德时代这些年大众心目中的“有钱”人设形成了鲜明对比。

根据公开的财务资料数据，宁德时代的“货币资金（现金银行存款）”从2022年至今一直保持增长，今年一季度已经来到超过3200亿元。部分体现宁德时代经营趋势和现金情况的“自由现金流（满足所有运营和资本支出需求后，能够自由支配的现金流量）”指标更是屡创新高，今年一季度来到超过1500亿元。

为什么宁德时代这么有钱，还需要再次募资？募资背后宁德时代自己是怎么考量的？宁德时代真正在下的是怎样一盘棋？能为宁德时代带来哪些新的增长空间？接下来，让我们对这些疑问进行逐一分析。

宁德时代，为何要在香港上市？

在上市的招股书中，宁德时代官方其实对于募集资金的用途做了基础性的说明：

• 其中资金的90%将投向匈牙利项目第一期及第二期建设，规划总投资49亿欧元（约合430亿港元，超过本次募资）总计厂房面积105万平方米，总规划产能72GWh，产品将会涵盖动力电池和储能电池。其中一期项目宁德已经事先投入7亿欧元，计划在2025年内完成厂房建设和产线投产；

• 剩下的10%，主要用于营运资金和一般用途。

上文提到的宁德时代一季度手握3000亿人民币，430亿港元（约合400亿人民币）的投资规模似乎仍可以接受。但具体核算到每GWh的建设成本，你才能感知到宁德时代在欧洲的产能建设有多贵。

以宁德时代已经建成的德国图林根工厂为例，单GWh的建设成本高达1.43亿美元（约合10.32亿元）；而匈牙利工厂按照目前的规划，单GWh的建设成本也会高达0.68亿欧元（约合5.57亿元）。相比之下，宁德时代当前仍在推进三期、四期项目的洛阳基地，其总体GWh的建设成本仅为2.67亿元。

去年年底，宁德时代又宣布了要和Stellantis集团合作，各持股50%成立一家合资企业，在西班牙萨拉戈萨建设一座大型磷酸铁锂电池工厂。投资高达41亿欧元，规划年产能可达50吉瓦时，单GWh建设成本算下来也有0.82亿欧元（约合6.71亿元）。

而宁德时代未来欧洲市场的终极目标，肯定不只是这三座工厂（包括后期扩建）。参考2024年近700GWh的全球产能，具备充足新能源潜力的欧洲市场，起码要拥有等同于中国汽车市场的电池供应能力（欧洲汽车大致年销量是中国的一半，电池产能也应达到一半，大致是300GWh起步）。

据此粗略计算，宁德时代未来在欧洲市场至少还有200GWh产能的建设需求，对应到资金上至少是1200～1600亿元的投资，压力瞬间逼人（如果市场进展顺利，产能建设资金需求还会更多）。还仅仅是理想状态下的数值，欧洲产能建设中的众多“摩擦成本”，还会进一步抬升产能建设成本。

以2022年8月就宣布的、位于匈牙利德布勒森市的米凯佩尔奇小镇的欧洲第二座宁德时代电池工厂为例，目前的建设进展可以说非常延后（招股书曝光的一期投入进度仅26%），就连宁德时代官方今年3月官方展示电池生产基地的文章中，也只是放上了宁德时代在当地租赁的物资仓库的图片。

根据外媒所披露的信息，这个项目推进过程中受到了一系列的影响，包括当地的政治格局（市长支持镇长反对），环保组织的反对，整个项目甚至在匈牙利最高法院走了一圈，让宁德时代此前取得的许可证被取消，不得不重新开启申请。

在海外的工厂建设之外，宁德时代从去年年底开始重新猛攻的换电赛道，也需要大量资金的支撑。

宁德时代的“骐骥”重卡换电业务正在“西煤东运”大动脉“沧榆干线”上建设首批17个换电站

去年年底宁德时代就再次启动了乘用车换电业务，重新命名为“巧克力换电”。在港股正式上市前两天，宁德时代还在山西大同举办了自己重卡换电的发布会，直接展示了换电系统、重卡车辆、运输路线。

虽然车辆由用户（巧克力初期主要也是网约车司机）负担成本，但宁德时代仍需要在初期负担换电网络建设成本，并且承担万一换电业务没能做起来的风险。

根据官方的规划，乘用车侧，巧克力换电的建站规划是2025年就要自建1000座，后续虽然会开放换电生态合作，但中期（1-3年）目标也要达到10000座；因为电池更大，站点规格更高的重卡侧，骐骥今年也计划要在京津冀、长三角、大湾区等 13 个核心区域布设 300 座换电站，远期更是计划在2030年之前实现完成 “八横十纵” 全国换电网，承载 80% 的物流运力。

参考目前行业内对于换电站的造价评估（乘用车260万元，重卡420万元），光是2025年的普及目标就需要投入40亿元的硬件成本，总的换电推广成本只会比这个数字更多。后续的持续建设和运营，总投资额也将达到几百亿的总体规模。

最后是宁德时代维持技术领先的研发资金需求，2023年、2024年和今年一季度，其研发投入就分别达到了183.6亿元、186.1亿元和48.1亿元。将海外建厂、国内换电、技术研发，三个“吞金兽”结合起来看，宁德时代手头的3000亿元，很可能也只是刚好够用而已。

与其到时候推进过程中“捉襟见肘”，再来想办法筹钱的“下下策”，选择港股上市显然是个更优选。不仅用极低的成本就从二级市场募资了几百亿，同时也能为自己保留足够多的现金“子弹”，减轻海外产能建设、换电网络建设等前期成本对于企业的经营压力。

除了资金层面的考量，一位不愿意具名的香港二级市场金融市场人士，也向虎嗅汽车补充了一个角度：“A+H的双线上市，也可以为宁德时代的海外合规、品牌传播提供帮助。”原因也很简单：此次募资吸引了大量国际投资者，而香港市场的完善监管体系和国际化特征，能够进一步提升了宁德时代的透明度，间接为后续获得海外政府和市场的了解奠定基础。

提前拼，抢占下一次变革的“鳌头”

从去年开始，宁德时代在业务和融资上越来越“积极进取”，包括此次的香港上市，本质上还是宁德时代目前遇到了一个“瓶颈期”。

一个最明显的指标，是宁德时代从2023年以来逐步滑向了“增利不增收”的财务趋势。在这个过程中，宁德时代的全球动力电池装机量和市占比并没有降低，前者还在高速增长，后者则稳定地保持在37%上下。

最底层的原因，还是液态锂电池走向了一个高度成熟的发展阶段。锂资源的供给基本稳定，让上游材料不断降价，推动锂电池单价下跌；其他电池企业在长期的追赶之下，也能够在部分性能和性价比上和宁德时代展开竞争；车企客户出于控价和稳定供给的考虑，也会控制宁德时代的供货占比；更有比亚迪这样自己造车又造电池的厂商，通过销售自己的汽车，变相侵占宁德时代的市场份额。

在这些限定因素的影响下，宁德时代如果继续只依靠国内新能源市场，而不是去找到新的增长曲线，必然会在未来的某个时刻迎来向下的“拐点”。但对于向来重视战略和发展规划的宁德时代来说，肯定不会允许这样的事情发生。

宁德时代近两年所做的，就是在“四处出击”、尝试抓住每一个潜在的“新增长曲线”：

• 进一步加速之前初步试水，但是因为种种情况拖延的海外落地；

• 继续加大电池的研发力度，既追逐固态电池，又尝试穷尽液态电池的极限性能；

• 大规模布局换电，将自己的解决能力覆盖到实际应用，实现不依赖车企客户抢市场。

这些战略举措均需大量资金投入且伴随一定风险。但与大多数电池企业只能选择单一领域发展不同，手握大量流动资金储备，已经拥有“A+H”全新二级市场融资架构的宁德时代，具备同时布局多领域的能力，从而最大可能地确保在下一轮能源变革中占据领先地位。

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